PHƠI NHIỄM HỢP ĐỒNG TƯƠNG LAI LĂN: Ý NGHĨA ĐỐI VỚI NHÀ ĐẦU TƯ

Trong hàng hóa, tiền tệ và các quỹ theo dõi chỉ số, hợp đồng tương lai được sử dụng rộng rãi như một công cụ để tiếp cận một loại tài sản mà không cần sở hữu tài sản vật chất cơ bản. Tuy nhiên, các hợp đồng này có ngày hết hạn cố định - thường là hàng tháng hoặc hàng quý - nghĩa là nhà đầu tư không thể nắm giữ một vị thế duy nhất vô thời hạn. Để duy trì mức độ tiếp xúc liên tục, nhà đầu tư phải "chuyển đổi" từ hợp đồng sắp hết hạn sang hợp đồng có ngày đáo hạn sau. Quá trình này được gọi là "tiếp xúc tương lai chuyển đổi".

Chuyển đổi về cơ bản bao gồm việc bán hợp đồng tương lai tháng trước (hợp đồng gần ngày hết hạn nhất) và mua hợp đồng tháng tiếp theo. Ví dụ, nếu hợp đồng tương lai dầu thô giao tháng 6 sắp hết hạn, nhà đầu tư sẽ bán hợp đồng tháng 6 đó và đồng thời mua hợp đồng tháng 7, nhờ đó duy trì mức độ tiếp xúc với giá dầu thô mà không bị mất giá.

Chiến lược này thường được sử dụng trong:

• Quỹ ETF hàng hóa
• Quỹ tương lai được quản lý
• Quỹ đầu cơ tham gia vào các vị thế đầu cơ hoặc phòng ngừa rủi ro
• Các công cụ sao chép chỉ số

Tại sao cần luân chuyển?

Vì hợp đồng tương lai là công cụ phái sinh có ngày đáo hạn cố định, việc nắm giữ chúng đến ngày đáo hạn có thể dẫn đến việc thanh toán bằng tiền mặt hoặc thậm chí là giao tài sản thực tế. Hầu hết các nhà đầu tư và quản lý quỹ đều muốn tránh thanh toán và thay vào đó, họ chuyển hợp đồng của mình sang kỳ hạn tiếp theo để duy trì mức độ tiếp xúc thị trường liên tục.

Cách thức hoạt động của việc chuyển hợp đồng trong thực tế:

1. Xác định ngày hết hạn của hợp đồng tháng trước.
2. Chọn hợp đồng đang hoạt động tiếp theo (thường là tháng dương lịch tiếp theo).
3. Bán hợp đồng tháng trước trước khi hết hạn để tránh thanh toán.
4. Đồng thời mua hợp đồng tháng tiếp theo để duy trì mức độ tiếp xúc.

Quá trình này được lặp lại đều đặn và có thể ảnh hưởng đến hiệu suất của quỹ do chênh lệch giá giữa các hợp đồng. Tìm hiểu thêm về điều này bên dưới.

Cơ chế luân chuyển cũng có thể phụ thuộc vào tính thanh khoản: Các nhà giao dịch và quỹ lựa chọn thời điểm luân chuyển dựa trên tháng tương lai nào có khối lượng giao dịch đủ lớn để tránh trượt giá và tối ưu hóa việc tham gia vào vị thế mới.

Do đó, việc tiếp xúc với hợp đồng tương lai luân chuyển là về việc thay thế một cách chiến thuật các hợp đồng tương lai đáo hạn bằng các hợp đồng mới để duy trì khả năng tiếp cận thị trường không bị gián đoạn. Mặc dù nghe có vẻ đơn giản, nhưng tác động của nó đối với lợi nhuận, đặc biệt là về lâu dài, có thể rất sâu sắc.

Mặc dù việc chuyển đổi giá có vẻ là một cơ chế thông thường, nhưng nó lại gây ra những hậu quả đáng kể cho các nhà đầu tư dài hạn do một vài khía cạnh tinh tế của việc định giá hợp đồng tương lai. Các vấn đề chính phát sinh do hợp đồng tương lai không phải lúc nào cũng khớp với giá giao ngay hoặc duy trì đường cong kỳ hạn phẳng. Thay vào đó, chúng thường thể hiện một cấu trúc được gọi là contango hoặc backwardation, ảnh hưởng đến việc chuyển đổi giá đóng góp tích cực hay tiêu cực vào hiệu suất.

Contango và những tác động của nó

Contango xảy ra khi các hợp đồng kỳ hạn tương lai được giao dịch ở mức giá cao hơn giá hiện tại (giá giao ngay). Đường cong tương lai dốc lên này ngụ ý rằng, để chuyển đổi giá, nhà đầu tư phải mua một hợp đồng đắt hơn hợp đồng đang được bán. Theo thời gian, điều này có thể dẫn đến lợi suất chuyển đổi giá âm - hoặc "kéo" lợi nhuận - vì các nhà đầu tư liên tục bán thấp và mua cao.

Contango phổ biến trong các loại tài sản có chi phí lưu trữ và vận chuyển, chẳng hạn như dầu thô hoặc khí đốt tự nhiên. Ví dụ, nếu một nhà đầu tư luân chuyển hợp đồng dầu hàng tháng, liên tục mua các hợp đồng có giá cao hơn, thì khoản phí bảo hiểm này sẽ làm giảm lợi nhuận chung - ngay cả khi giá dầu giao ngay tăng đều đặn theo thời gian.

Hậu mãi và tiềm năng tăng trưởng

Hậu mãi, mặt khác, được đặc trưng bởi giá tương lai thấp hơn so với các hợp đồng ngắn hạn. Trong trường hợp này, luân chuyển dẫn đến lợi suất luân chuyển dương, khi nhà đầu tư bán một hợp đồng đáo hạn đắt hơn và mua một hợp đồng rẻ hơn, có thời hạn dài hơn.

Hậu mãi thường xảy ra ở các thị trường thiếu hụt nguồn cung ngắn hạn hoặc nhu cầu ngắn hạn mạnh. Các ETF hoặc chiến lược hàng hóa có thể hoạt động tốt hơn giá giao ngay trong những môi trường như vậy do cấu trúc thuận lợi này.

Lợi suất luân chuyển: tác nhân thầm lặng

Chênh lệch giữa giá của hợp đồng đáo hạn và hợp đồng được luân chuyển thường được gọi là lợi suất luân chuyển. Điều này có thể làm tăng hoặc làm giảm hiệu suất tổng thể. Đối với các nhà đầu tư dài hạn, lợi suất luân chuyển tích lũy (roll yield) trở thành một yếu tố quan trọng quyết định liệu một quỹ ETF theo dõi hợp đồng tương lai có hiệu suất vượt trội hay kém hơn giá giao ngay của tài sản mục tiêu hay không.

Hãy cùng xem xét một ví dụ nổi tiếng: Quỹ Dầu mỏ Hoa Kỳ (USO), một quỹ ETF theo dõi giá dầu thô thông qua hợp đồng tương lai. Trong nhiều năm qua, các nhà đầu tư đã nhận thấy hiệu suất của quỹ này thường khác biệt so với giá dầu thực tế, chủ yếu là do tình trạng contango dai dẳng và chi phí luân chuyển liên quan làm xói mòn lợi nhuận.

Sự khác biệt về chiến lược luân chuyển của các quỹ

Các nhà quản lý quỹ có thể áp dụng nhiều chiến lược khác nhau để giảm thiểu tác động tiêu cực của việc luân chuyển trong môi trường contango. Một số quỹ có thể:

• Sử dụng phương pháp tiếp cận bậc thang để nắm giữ hỗn hợp các hợp đồng tương lai kỳ hạn gần và xa
• Tối ưu hóa thời điểm chuyển đổi dựa trên xu hướng theo mùa
• Phòng ngừa rủi ro bằng các công cụ phái sinh khác để bù đắp lợi suất chuyển đổi âm

Cuối cùng, việc lựa chọn chiến lược chuyển đổi có thể ảnh hưởng đáng kể đến lợi nhuận dài hạn, đặc biệt đối với các quỹ được thiết kế để theo dõi các mặt hàng biến động, chỉ số chứng khoán hoặc tiền tệ.

Cân nhắc về quy định: Một số quỹ công bố rõ ràng chiến lược và lịch trình chuyển đổi trong bản cáo bạch, trong khi những quỹ khác có thể điều chỉnh linh hoạt. Tính minh bạch là chìa khóa cho các quyết định sáng suốt của nhà đầu tư, đặc biệt là đối với những người nắm giữ các khoản đầu tư như vậy trong thời gian dài hơn.

Đối với cả nhà đầu tư tổ chức và cá nhân, việc hiểu rõ về rủi ro tương lai luân chuyển là rất quan trọng khi phân bổ vốn vào các sản phẩm dựa trên hợp đồng tương lai. Điều này đặc biệt quan trọng đối với những người nắm giữ dài hạn các quỹ ETF hàng hóa, sản phẩm biến động hoặc bất kỳ công cụ nào sử dụng hợp đồng tương lai để mô phỏng rủi ro giá.

Tại sao không thể bỏ qua:

• Ngay cả khi hàng hóa cơ sở hoặc chỉ số tăng giá, lợi suất luân chuyển âm vẫn có thể phủ nhận lợi nhuận.
• Các quỹ ETF dựa trên hợp đồng tương lai có thể hoạt động kém hiệu quả hơn đáng kể so với thị trường giao ngay theo thời gian nếu tình trạng contango vẫn tiếp diễn.
• Ngược lại, trong các thị trường có cấu trúc bù trừ, nhà đầu tư có thể hưởng lợi từ lợi suất luân chuyển dương, giúp khuếch đại lợi nhuận.

Những điều quan trọng mà nhà đầu tư dài hạn nên đánh giá:

1. Cấu trúc và phương pháp luận của quỹ

Kiểm tra cách công cụ đầu tư xử lý lịch trình luân chuyển. Nó có hệ thống, tùy ý hay được tối ưu hóa không? Bản cáo bạch có đề cập đến các chiến lược giảm thiểu contango không? Các quỹ sử dụng chiến lược roll-off năng động có thể hoạt động tốt hơn các quỹ được quản lý theo phương pháp truyền thống trong môi trường contango dốc.

2. Dữ liệu lợi suất roll-off lịch sử

Phân tích hiệu suất roll-off trong quá khứ có thể cung cấp cái nhìn thoáng qua về mức độ nhạy cảm của quỹ đối với những thay đổi trong cấu trúc thị trường. Các công cụ và chuẩn mực theo dõi lợi suất roll-off hiện có sẵn và có thể cho thấy liệu các phương pháp roll-off đang hỗ trợ hay gây tổn hại đến lợi nhuận.

3. Tác động về thuế

Việc cơ cấu danh mục đầu tư thông qua hợp đồng tương lai có thể mang lại kết quả thuế khác so với việc nắm giữ tài sản vật chất hoặc cổ phiếu. Ở một số khu vực pháp lý, các quỹ ETF dựa trên hợp đồng tương lai có thể đạt được lợi nhuận thường xuyên hơn, dẫn đến các sự kiện chịu thuế. Việc hiểu rõ những sắc thái này là một phần của kế hoạch dài hạn.

4. Các lựa chọn thay thế cho rủi ro dựa trên hợp đồng tương lai

Nếu chi phí luân chuyển liên tục ở mức cao, nhà đầu tư có thể ưu tiên:

• Sử dụng các quỹ được bảo đảm bằng tài sản vật chất (ví dụ: quỹ ETF vàng nắm giữ vàng thỏi)
• Giữ rủi ro cổ phiếu gắn liền với hàng hóa (ví dụ: cổ phiếu khai khoáng)
• Áp dụng các chiến lược đa tài sản đa dạng hóa, giảm thiểu sự phụ thuộc vào hợp đồng tương lai

Mỗi chiến lược cung cấp các mức lợi nhuận điều chỉnh theo rủi ro khác nhau và có thể phù hợp hơn tùy thuộc vào khung thời gian và cơ chế thị trường.

Các trường hợp sử dụng chuyên nghiệp: Các nhà đầu tư tổ chức có thể chấp nhận lợi suất luân chuyển âm để đổi lấy lợi ích thanh khoản, đòn bẩy hoặc phòng ngừa rủi ro của hợp đồng tương lai. Tuy nhiên, họ phải chủ động quản lý tác động thông qua các chiến lược chủ động hoặc sử dụng các lớp phủ phái sinh.

Bài học rút ra cho nhà đầu tư: Rủi ro tương lai luân chuyển không chỉ là chi tiết vận hành mà còn có thể định hình cơ bản kết quả hoạt động. Các nhà đầu tư dài hạn phải xem xét kỹ lưỡng các thông tin công bố về sản phẩm, hiểu rõ cấu trúc thị trường và đánh giá các phương án thay thế để đưa ra những lựa chọn sáng suốt và phù hợp với mục tiêu.