SCOTT BESSENT, NHÀ GIAO DỊCH NGOẠI HỐI HÀNG ĐẦU: CÁCH ANH ẤY ĐÃ ĐÁNH BẠI ĐỒNG BẢNG ANH

Từ Yale đến Soros: London, ERM và một luận án

Con đường đến với kinh tế vĩ mô của Scott Bessent bắt đầu từ những điều cơ bản: sự tò mò về cách thức tương tác giữa chính sách, giá cả và định vị. Sau khi bắt đầu sự nghiệp nghiên cứu và bán khống cổ phiếu, ông chuyển sang kinh tế vĩ mô toàn cầu và gia nhập tổ chức của George Soros vào đầu những năm 1990. London là trung tâm đầu não cho các ý tưởng về tiền tệ vì nó nằm giữa giá đóng cửa của thị trường châu Á và giá mở cửa của thị trường New York; đây cũng là điểm thuận lợi để nghiên cứu Cơ chế Tỷ giá Hối đoái (ERM) cố định nhưng mong manh của châu Âu, nơi các đồng tiền quốc gia được cam kết duy trì trong biên độ hẹp so với đồng Mark Đức. Đối với một nhà phân tích được đào tạo để tìm kiếm các điểm căng thẳng, ERM trông giống một tập hợp các động lực đang chờ được kiểm tra hơn là một hệ thống.

Phong cách làm việc của Bessent là đặt luận điểm lên hàng đầu, sau đó mới đến cấu trúc. Luận điểm phải rõ ràng: "Nếu chính sách A xung đột với các yếu tố cơ bản B, thì giá C phải điều chỉnh." Cấu trúc có nghĩa là xây dựng mức độ rủi ro phù hợp với luận điểm thay vì ép buộc luận điểm vào một công cụ thuận tiện. Cách tiếp cận đó đã ngăn cản các giao dịch kiểu "anh hùng" và tưởng thưởng cho sự kiên nhẫn. Về đồng bảng Anh, luận điểm này xuất hiện sau nhiều tháng làm việc tại bàn giấy: lãi suất Đức tăng sau khi thống nhất, tăng trưởng yếu và lạm phát dai dẳng của Anh, và việc bảo vệ biên độ đòi hỏi những can thiệp ngày càng lớn hơn khi nền kinh tế trong nước suy yếu. Hệ quả của nó rất rõ ràng - hoặc Vương quốc Anh sẽ phải chịu đựng lãi suất cao và suy thoái sâu để bảo vệ tỷ giá cố định, hoặc sẽ rời khỏi ERM. Dù thế nào đi nữa, đồng bảng Anh vẫn bị định giá quá cao.

Phân tích tiền khả thi của nhóm nghiên cứu London đã đo lường những gì có thể xảy ra: điều gì sẽ xảy ra nếu Bundesbank cắt giảm lãi suất? Điều gì sẽ xảy ra nếu chính sách tài khóa thắt chặt đột ngột? Điều gì sẽ xảy ra nếu sự can thiệp đồng bộ áp đảo những người bán khống? Họ đã lập bản đồ lịch trình chính sách, thời gian họp của ngân hàng trung ương và cơ chế phòng thủ của Ngân hàng Anh. Họ cũng nghiên cứu các đối tác: ngân hàng nào lưu trữ rủi ro, ngân hàng nào nhanh chóng giảm thiểu rủi ro, và ngân hàng nào ám chỉ - thông qua báo giá và thời điểm - khi nào các lệnh chào mua chính thức được đưa ra thị trường.

Từ góc độ thực hiện, Bessent coi giao ngay, kỳ hạn và quyền chọn là các bộ phận của một cỗ máy. Giao ngay mang lại tính tức thời và thanh khoản; giao sau bị khóa bởi hiệu ứng chênh lệch và tài trợ; quyền chọn tạo ra độ lồi cho các mô-men nhị phân. Bàn làm việc kết hợp chúng dựa trên điểm mà áp lực chính sách có thể đạt đến đỉnh điểm. Nếu các cơ quan chức năng can thiệp mạnh mẽ, giao ngay có thể gây áp lực nhưng quyền chọn sẽ sinh lời; Nếu hàng phòng ngự hết dự bị, tiền đạo và tiền đạo cắm sẽ gánh vác trọng trách. Vấn đề không phải là dự đoán thời điểm đầu hàng, mà là tồn tại đủ lâu – và đủ rẻ – để có mặt khi nó đến.

Đến mùa hè năm 1992, niềm tin của đội bóng đã được thiết lập, nhưng quy mô vẫn được giữ nguyên. Thị trường sẽ được bỏ phiếu mỗi ngày; nhiệm vụ là duy trì rủi ro cho đến khi các yếu tố cơ bản và thực tế chính sách hội tụ. Tâm lý đó – chọn lọc các khoản đầu tư, đừng tôn thờ chúng – sẽ trở thành một dấu ấn của Bessent.

Thứ Tư Đen: Định vị, rủi ro và thực thi

Khoảng thời gian trước ngày 16 tháng 9 năm 1992 là một bài học về sự bất đối xứng. Anh đã cam kết giữ đồng bảng Anh trong biên độ ERM chặt chẽ; nhưng điều kiện trong nước lại rất yếu kém. Việc phòng thủ không chỉ đòi hỏi niềm tin, mà còn cả lãi suất ngày càng cao và việc các ngân hàng trung ương liên tục mua vào đồng bảng Anh. Đối với các nhà giao dịch vĩ mô, điều này tạo ra một động lực một chiều: nếu tỷ lệ neo giữ được giữ nguyên, họ có thể mất chênh lệch lãi suất và một vài phần trăm; nếu nó bị phá vỡ, họ có thể thu được bội số. Bessent, một thành viên chủ chốt trong nhóm của Soros tại London, chuyên biến sự bất đối xứng đó thành một danh mục đầu tư có thể hấp thụ các cú sốc và vẫn tồn tại cho đến khi thị trường sụp đổ.

Việc thực thi được thực hiện tỉ mỉ. Các lệnh được phân chia theo múi giờ và đại lý để tránh dấu vết rõ ràng. Cuốn sách này đã so sánh mức độ phơi nhiễm bán khống đồng bảng Anh với nhiều chân giá trị - so với đồng Mark Đức cho độ tinh khiết của áp lực ERM, so với đồng đô la cho tính thanh khoản - và đưa ra các lựa chọn để bù đắp rủi ro chênh lệch giá xung quanh các thông báo chính sách. Nhân viên quan sát các dấu hiệu của các cuộc đấu thầu chính thức: chênh lệch giá đột ngột thắt chặt trong những khoảnh khắc vốn dĩ đã rất căng thẳng, màn hình im lặng tiếp theo là bản in hoa, hoặc các ngân hàng báo giá hai chiều với sự kiên nhẫn khác thường. Những điều này cho họ biết rằng phe phòng thủ đang hành động và giúp họ kịp thời bán ra để đón đầu xu hướng.

Khi London thức dậy vào Thứ Tư Đen, chính phủ đã leo thang - đầu tiên là bằng các biện pháp can thiệp mạnh mẽ, sau đó là tăng lãi suất bất ngờ, và sau đó là tín hiệu cho thấy lãi suất thậm chí có thể cao hơn. Trong vài giờ, áp lực đã thực sự xảy ra. Đó là lúc các hệ thống rủi ro quan trọng hơn là sự phô trương. Các quy tắc định cỡ, thời gian dừng và lớp phủ quyền chọn của Bessent đã giúp cuốn sách duy trì khả năng thanh toán qua những biến động mạnh. Khi thị trường nhận ra phe phòng thủ đang làm cạn kiệt dự trữ và uy tín, con đường của đồng bảng Anh đã thay đổi. Việc thoát lệnh diễn ra theo trình tự: mở rộng quy mô, tránh sự cám dỗ mua đúng đáy, và giữ một vị thế còn lại để nắm bắt các dư chấn khi chế độ mới được định giá.

Việc phân tích kỹ lưỡng cũng quan trọng như lợi nhuận. Tại sao nó lại hiệu quả? Không phải vì các nhà giao dịch tự mình "phá vỡ" một loại tiền tệ, mà vì một khuôn khổ chính sách đã va chạm với các yếu tố cơ bản. Tại sao việc định cỡ lại tồn tại? Bởi vì nhóm nghiên cứu đã tôn trọng tính thanh khoản và xây dựng độ lồi quanh các cặp nhị phân. Tại sao chúng không tồn tại quá lâu? Bởi vì luận án đã kết thúc khi tỷ giá cố định kết thúc, việc bám víu vào giao dịch sẽ biến kỷ luật thành giáo điều. Đây là những phần của câu chuyện mà các chuyên gia tập trung vào, rất lâu sau khi các tiêu đề đã mờ nhạt.

Đối với những người có tham vọng làm việc trong lĩnh vực kinh tế vĩ mô, trường hợp của đồng bảng Anh là một ví dụ điển hình: nghiên cứu chế độ, định giá các động lực và xây dựng một cấu trúc có thể tồn tại trước sự kháng cự chính thức. Đừng đặt mục tiêu trở thành một huyền thoại; Hãy đặt mục tiêu vẫn tiếp tục giao dịch khi chế độ sụp đổ. Đó chính là sự khác biệt giữa một câu chuyện được kể và một sự nghiệp được vun đắp.

Bài học rút ra thật khiêm tốn: vĩ mô không phải là việc dự đoán đỉnh và đáy mà là việc xây dựng các giao dịch mà trường hợp xấu nhất vẫn có thể tồn tại. Chương xuất sắc của Bessent đã củng cố thói quen đó—và nó sẽ lại xuất hiện trong các chiến dịch tương lai.

Từ quỹ đến Kho bạc: Những gì nhà giao dịch giữ trong văn phòng

Sau đồng bảng Anh, sự nghiệp của Bessent ngày càng mở rộng. Ông vận hành dòng tiền qua cả khủng hoảng và bình lặng, rời khỏi tổ chức Soros để tự quản lý vốn, quay lại đảm nhiệm các vị trí cấp cao về kinh tế vĩ mô, và cuối cùng thành lập Key Square, một công ty kinh tế vĩ mô toàn cầu kết hợp phân tích chính trị với dữ liệu thực tế. Những dấu ấn vẫn còn đó: viết luận án trước khi giao dịch, định lượng theo biến động đã nhận thấy, sử dụng các quyền chọn khi lịch có thể bất ngờ xảy ra, và thoát ra khi chế độ thay đổi. Những quy tắc đó thật tầm thường trên giấy tờ nhưng vô giá trong thực tế. Chúng là lý do tại sao một số ít giao dịch lớn không định hình sự nghiệp—mà chính quy trình mới là thứ quyết định.

Các đồng nghiệp nhớ lại một văn phòng làm việc được vận hành như một phòng tin tức: tranh luận cởi mở, sự thật là trên hết, và cấm dùng từ hoa mỹ. Nếu một vị thế sai, tính từ đúng phải là "sai", chứ không phải "sớm". Nếu thanh khoản kém, danh từ đúng phải là "rủi ro", chứ không phải "cơ hội". Văn hóa đó đã tạo chỗ cho sự sáng tạo trong các rào cản. Khi giao dịch là chênh lệch lãi suất, sổ sách tôn trọng sự nghiền ngẫm; khi giao dịch là chuyển đổi chế độ, sổ sách lại thuê sự lồi lõm. Trong khi người khác chạy theo tiếng ồn, bàn giấy lại chạy theo trình tự: sắp xếp thứ tự các sự kiện cho đúng, và phần còn lại tự lo liệu.

Cầu nối từ quỹ đầu cơ đến chức vụ công đến sau, nhưng phương pháp đã được chuyển dịch. Với tư cách là Bộ trưởng, ông không có quyền lực để thiết lập lãi suất ngắn hạn—đó là công việc của một ngân hàng trung ương—nhưng ông giám sát hệ thống kết nối chính sách với thị trường: cơ cấu phát hành, các chương trình thí điểm mua lại, nhịp độ thông báo hoàn vốn, tính rõ ràng của thiết kế lệnh trừng phạt và các cuộc thảo luận quốc tế báo hiệu dòng vốn sẽ chảy vào đâu. Thói quen công bố bảng điểm của các nhà giao dịch—mục tiêu, số liệu và những yếu tố sẽ buộc phải xoay trục—biến thành một dịch vụ công. Thị trường định giá những gì họ thấy; sự mơ hồ làm gia tăng, lan rộng và ngăn cản đầu tư.

Ý tưởng kết luận đơn giản và mới mẻ chỉ ở sự trung thực của nó: hãy đối xử với chính sách theo cách một chuyên gia đối xử với rủi ro—như một sự phân phối, chứ không phải một sắc lệnh. Công bố trường hợp cơ sở, cả mặt tích cực và tiêu cực; giải thích các điều kiện sẽ chuyển trọng số sang chúng; và giữ lời hứa khi những điều kiện đó xuất hiện. Trong giao dịch, tư duy đó giúp bạn có khả năng thanh toán. Trong chính phủ, nó giúp bạn giữ uy tín. Thành tích của Bessent trong lĩnh vực ngoại hối đã dạy cho ông bài học đó từ rất sớm; công việc của ông kể từ đó là áp dụng nó, một cách lặng lẽ và liên tục, bất kể rủi ro cao nhất.

Cuối cùng, "cuộc tấn công vào đồng bảng Anh" không phải là hành vi phá hoại; đó là một bài kiểm tra sức chịu đựng đối với một lời hứa chính sách không thể chịu đựng được phép tính số học. Vai trò của Scott Bessent trong câu chuyện đó là nhận ra phép tính toán học từ sớm, thể hiện quan điểm một cách chính xác và quản lý rủi ro để giá cả có thể lên tiếng. Đó là sợi dây xuyên suốt từ bàn làm việc đến phòng ban, và đó là lý do tại sao sự nghiệp ngoại hối của ông giống một cuốn cẩm nang hơn là một huyền thoại.